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NFT 到底发生了什么？

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FinanzFact：NFT 到底发生了什么？ 安娜·卡罗琳娜·斯托克 娜丁·格拉夫 非同质化代币 （NFT） 是将数字艺术和收藏品标记为独特原件的数字所有权契约。问题：就像加密货币一样，NFT 也是一种高度投机的投资。它们的价值完全取决于某人愿意为数字对象的“原件”支付多少费用。

随着 2022 年的加密崩盘，对 NFT 的需求也急剧下降。美国加密赌博提供商 DappGambl 报告称，大多数 NFT 投资者现在拥有完全毫无价值的收藏品。每日交易量也大幅下降。根据 Cryptoslam 平台的数据，虽然它在高峰期超过了 10 亿美元大关，但目前每天仅在 900 万美元到 1500 万美元之间。

所以请记住：您不必随波逐流。害怕错过永远不应该成为投资的理由。最好广泛投资（例如投资于股票 ETF）。等到新的资产类别在资本市场上证明自己两到三年。

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五分彩：刺激快节奏的在线博彩体验!

在线博彩的世界中，五分彩成为了一个新的现象，吸引了数以百万计的玩家参与其中，带来了令人心动的奖金机会和丰富多彩的游戏体验。随着技术的发展，许多博彩平台纷纷涌现，但在众多选择中，开云体育以其独特的信誉和优质服务脱颖而出。让我们透过开云体育的视角，一同探索五分彩的诱人世界。

关于五分彩游戏简介

五分彩游戏规则相当简单明了。在这个游戏中，开奖结果由五个数字（万、仟、佰、拾、个）组成，每个数字都从0到9中随机产生。开云体育每日全天24小时都提供五分彩游戏，每天有2期开奖，开奖频率为每5分钟一次。

具体的游戏规则如下：

选号玩法：

– 一字： 玩家可以选择0到9中的任意一个号码进行投注，当开奖结果的任何一个位置的数字与所选号码相同时，即视为中奖。如果有超过一颗球落在所选号码内，则派彩将会倍增。

– 前三、中三、后三： 玩家可以选择0到9中的任意一个号码进行投注，分别对应着开奖结果的前三、中三、后三位置。当开奖结果的对应位置的数字与所选号码相同时，即视为中奖。

二字玩法：

– 玩家可以在前三、中三、后三位置上选择任意两个号码进行投注，只要开奖结果中任意两个数字与所选号码相同，即视为中奖。

三字玩法：

– 玩家可以在前三、中三、后三位置上选择任意三个号码进行投注，只要开奖结果与所选号码相同（顺序不限），即视为中奖。值得注意的是，如果开奖结果为豹子（三字同号），则不算中奖。

组选玩法：

– 组选三： 玩家可以选择5到10个号码，只要开奖结果中有且只有两个号码重复，则视为中奖。

– 组选六： 玩家可以选择4到8个号码，只要开奖结果中的三个号码都在所选的号码内且没有任何号码重复，则视为中奖。

跨度玩法：

– 在前三、中三、后三位置上，玩家可以选择0到9中的任一跨度，将开奖结果中的最大差距（跨度）作为中奖依据。

以上就是开云体育提供的五分彩游戏规则，简单而又刺激，带给玩家们丰富多彩的投注体验。

各种玩法:

– 前三和数: 开奖结果前三位数的总和与投注数字相同时，即中奖。举例：开奖结果为3、4、8、7、6，中奖的和值为15（3+4+8=15）。

– 中三和数: 开奖结果中间三位数的总和与投注数字相同时，即中奖。举例：开奖结果为3、4、8、7、6，中奖的和值为19（4+8+7=19）。

– 后三和数: 开奖结果后三位数的总和与投注数字相同时，即中奖。举例：开奖结果为3、4、8、7、6，中奖的和值为21（8+7+6=21）。

– 和尾数: 选择万仟佰拾个任意二位数相加后的尾数，可选择大、小、单、双、质、合。举例：开奖结果为3、4、5、0、0，万千和为7，尾数为7，属于“大”、“单”、“质”。

– 前三和数尾数: 以开奖号码的前三位数和的尾数作为中奖依据，可选择大、小、单、双、质、合。举例：开奖结果为3、4、5、6、7，前三和为12，尾数为2，属于“小”、“双”、“质”。

– 中三数和尾数: 以开奖号码的中间三位数的和的尾数作为中奖依据，可选择大、小、单、双、质、合。举例：开奖结果为3、4、5、6、7，中三和为15，尾数为5，属于“大”、“单”、“质”。

– 后三和数尾数: 以开奖号码的后三位数的和的尾数作为中奖依据，可选择大、小、单、双、质、合。举例：开奖结果为3、4、5、6、7，后三和为18，尾数为8，属于“大”、“双”、“合”。

两面玩法是五分彩中的一种经典投注方式，其规则多样且富有趣味。在整合单位玩法中，玩家可以根据个位、拾位、佰位、仟位、万位中的任意一位进行投注，选择0-9、大、小、单、双、质、合的任一号码。尾数大小、单双、质合等组合方式为玩家提供了更多投注选择。

在前三特殊玩法中，豹子、顺子、对子、半顺和杂六展示了五分彩游戏的多样性。豹子要求中奖号码的万、千、百位数字完全相同，而顺子则要求这三位数字相连。对子规定中奖号码的任意两位数字相同，半顺要求两位数字相连但不是顺子，而杂六包括所有不符合前述规则的中奖号码。

整合单位玩法中，以尾数大小、单双、质合为主的组合方式，使得玩家更加灵活地选择投注号码，增加了中奖的机会。同时，对于位数玩法，玩家可以根据自己的独特预测，选择特定位数的数字进行投注。

五分彩的多样性和趣味性在这些玩法中得到了充分展现，玩家可以根据自己的喜好和独特的投注策略，尽情享受这个刺激而富有娱乐性的博彩游戏。

单双玩法：开奖结果的个位数字为1、3、5、7、9时为“单”，为0、2、4、6、8时为“双”。当投注的单双与开奖结果的个位数字相符时，即为中奖。

大小玩法：开奖结果的个位数字为5、6、7、8、9时为“大”，为0、1、2、3、4时为“小”。当投注的大小与开奖结果的个位数字相符时，即为中奖。

质合玩法：开奖结果的个位数字为1、2、3、5、7时为“质”，为0、4、6、8、9时为“合”。当投注的质合与开奖结果的个位数字相符时，即为中奖。

总和大小玩法：开奖结果的个位数字与万位数字之和大于9时为“总和大”，小于等于9时为“总和小”。当投注的总和大小与开奖结果的个位数字和相符时，即为中奖。

总和单双玩法：开奖结果的个位数字与万位数字之和为奇数时为“总和单”，为偶数时为“总和双”。当投注的总和单双与开奖结果的个位数字和相符时，即为中奖。

龙虎和玩法：以开奖结果的个位数字与万位数字为基准进行比较，大于相邻的位数为“龙”，小于为“虎”，相等为“和”。投注的龙虎和与开奖结果相符时，即为中奖。

开云体育平台简介

开云体育是足球博彩界的熟悉名字。 该公司是欧洲和亚洲体育博彩市场中最强大的品牌之一。 除此之外，在开云体育还有许多其他各种游戏和投注方式，帮助玩家尽情体验，不必担心枯燥。

开云体育成立于2004年，专门提供在线博彩服务的知名公司。该公司总部位于菲律宾和马恩岛（欧洲）。开云体育经营跨国，并拥有全球范围的规模，支持多种语言，包括越南语，泰语，中文，英文。。。该平台提供目前最多样化的游戏和体育博彩项目，如：21点、keno、扑克、百家乐、足球、赛马等。

从2004年到2019年，该公司仅提供标准代理返还网络。直到2010年初才开始提供预付款方式。玩家可以完全自主地参与注册、存款/提款，无需经过任何中间审批程序。

开云体育提供了大量多样的在线赌场游戏，每个游戏都有不同的选择。玩家可以参与各种有趣和诱人的游戏，如：骰宝、百家乐、龙虎、扑克等。每个游戏都有不同的高赔率和流行的投注额，以最大程度地支持玩家。

开云体育代理商的体育在线博彩拥有庞大的赔率系统，各种诱人的赔率。玩家的博彩投资始终得到最好的支持。在开云体育在线平台上，各种引人入胜的博彩方式已经成为体育爱好者的绝佳投资场所。

开云体育的每个产品都经过严肃和高品质的投资。每周都为玩家提供成千上万的体育赛事。

开云体育投资的一个产品是电子竞技领域。这个行业为该公司带来了极大的声誉，为玩家带来了最完整的博彩体验，以及丰厚的促销活动。当你访问开云体育链接时，你将轻松获得这些诱人的优惠。

开云体育的赔率与其他知名博彩公司一样，主要有两种类型：欧洲赔率和亚洲赔率。每种类型的赔率都有相应的特点：

欧洲赔率：对于这种类型的赔率，人们只需要关注输赢的球队，平局的比赛则不需要考虑。

亚洲赔率：对于亚洲赔率，赔率将根据进球数来确定。

因此，根据自己的喜好和专长选择合适的赔率是很重要的。同时，需要考虑每支球队的情况，并阅读来自信誉良好的新闻网站的更多信息，以确定相应的投注赔率。

在开云体育注册账号的步骤

在开云体育注册账号非常简单，以下是注册账号的步骤：

访问开云体育网站：首先，在你的浏览器中输入开云体育的网址，然后进入他们的官方网站。

点击注册按钮：在网站首页或登录页面上，你会看到一个“注册”或“注册账号”的按钮，点击它。

填写注册表格：一旦你点击了注册按钮，你将被引导至一个注册表格页面。在这个表格中，你需要填写一些基本信息，如用户名、密码、电子邮件地址等。确保你提供的信息准确无误。

选择你的货币：根据你的偏好，选择你希望在开云体育账户中使用的货币。通常，你可以选择你国家的货币或其他常用货币。

同意条款和条件：在注册过程中，你可能需要同意开云体育的服务条款和条件。务必仔细阅读并理解这些条款，然后勾选同意框。

提交注册表格：完成填写注册表格后，点击提交按钮。系统将处理你的注册请求，并在注册成功后向你发送确认邮件。

验证你的电子邮件：在注册过程中，你可能需要验证你提供的电子邮件地址。打开你的电子邮箱，查找来自开云体育的确认邮件，并点击其中的链接以完成验证过程。

完成以上步骤后，你就成功注册了开云体育的账号，现在你可以登录并开始享受他们提供的各种娱乐和投注服务了。

总结

开云体育（VIPKY SPORTS）是在线博彩领域的领先品牌之一，而五分彩游戏是他们提供的吸引人选择之一。在开云体育提供的多样化和吸引人的游戏中，加上他们的信誉和优质服务，玩家可以完全信任并享受安全和令人兴奋的在线博彩体验。特别是对于五分彩游戏，玩家将体验到令人兴奋和紧张的预测游戏结果的乐趣。来到开云体育，你不仅有机会体验各种游戏，而且还可以确保在所有博彩交易中公平、透明和安全。立即加入开云体育，探索丰富多彩、令人兴奋的在线娱乐世界吧！

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博尔顿披露的特朗普“丑闻”将如何影响中美关系？

刘裘蒂：博尔顿的爆料证实，寄望特朗普带动中国内部改革的人需要彻底醒悟，因为那从来不是特朗普关注的重点。 

更新于2020年6月21日 12:28 FT中文网专栏作家 刘裘蒂

前美国国家安全顾问约翰•博尔顿的新书《事发之室：白宫回忆录》，在6月23日正式上架前，已经在亚马逊官网因为热烈预购登上畅销书榜首。而《华尔街日报》在17日发布的节选标题为“特朗普对华政策的丑闻”，主旨是特朗普恳请中国国家主席习近平帮助美国国内选情，将国家安全考虑置于自己的连任前景之下。

这篇摘录以及主流媒体基于媒体评阅版而发出的书评，使得美国司法部之前发出的紧急命令——企图以国家安全为由阻止本书出版的举措可能无济于事。美国的宪法专家认为特朗普不太可能成功地阻止这本书的出版。

特朗普气急败坏地说这本书“由谎言和假故事组成”，并发推文指责博尔顿“只是像生病的小狗一样，因为我炒了他而施加报复！”

中方代表杨洁篪和美国国务卿蓬佩奥17日在夏威夷会谈后，特朗普18日发推文说，“美国的确在各种不同情况下，都保留了与中国完全脱钩的选项。”这仿佛企图扭转博尔顿书中描述的特朗普对中国妥协的印象。

但博尔顿对于他在白宫西厢闯荡453天的回顾，显然刻画出一个出卖国家利益的商人总统。今年1月底在特朗普弹劾案的高峰时期，《华盛顿邮报》的普利策奖得主调查记者卡罗尔•莱昂尼格和菲利普•拉克出版了书名反讽的《一个非常稳定的天才：唐纳德• 特朗普对美国的考验》，立马跃居畅销书排行榜冠军，被《纽约时报》比喻为一出“恐怖的闹剧”。

在共和党全国代表大会提名特朗普为总统候选人之前，特朗普的侄女玛丽•特朗普预计在7月28日出版《过与不及：我的家族如何制造了世界上最危险的人物》。这本书将揭露玛丽如何向《纽约时报》提供机密文件，导致对特朗普的个人财务状况的调查，显示特朗普可能参与了“欺诈性”税务规划。有许多观察家认为，这些税务调查使得特朗普连任更具有迫切性，因为一旦他回归平民身份，便会失去规避法律诉讼的总统豁免权。

交易型的总统

特朗普是交易型的总统，没有任何人感到意外。从他上台的第一天起，他的著作《交易的艺术》便被视为解读特朗普政府的经典，研究中美关系的人士也将之奉为中方解析美方谈判策略的圭臬。但博尔顿新书坐实的是，特朗普在交易的过程中，把自己和家族的利益置于国家之上。

当然这也不是什么新闻，只是在中美谈判的过程中，这个实锤证据显示，特朗普在对华方面，既没有道德的制高点，也没有系统性的策略，他不断踢步，也不断失误。但从中方来讲，也不能完全轻忽，因为“纸老虎”发飙的时候仍然会制造混乱。

博尔顿书中描绘的特朗普“外交奇观”包括：

特朗普寻求习近平的帮助以赢得2020年连任，并强调农民对选情的重要性，因此需要中国在选举年增加对大豆和小麦的购买。

特朗普曾对习近平表示，中国在新疆地区的教育营建设是“正确的事”。

特朗普为了对他喜欢的独裁者施予个人恩惠，愿意干预刑事调查。特朗普不但在涉及一家土耳其公司的案件中协助土耳其总统埃尔多安，甚至认为入侵委内瑞拉将是“很酷的事”，因为委内瑞拉“确实是美国的一部分”。

特朗普不知道英国是一个核大国，也分不清楚阿富汗现任及前任总统，还曾经问一个高级助手，芬兰是否为俄罗斯的一部分。

但这些爆料真正的痛点不是无知，而是弹劾案的要害：企图借着对境外势力施压或提供交易，从而影响美国选举。

“特朗普对华政策的丑闻”

博尔顿认为，在他任职期间，他很难确定特朗普做出的任何重大决定不是基于连任的算计��“实际上，特朗普在整个外交政策中都存在类似弹劾案涉及的乌克兰渎职行为”，而且“一位总统认为外交政策就像是达成一项房地产交易，涉及个人关系，专为电视节目制作，并增进自己的利益。结果是应付中国、俄罗斯、伊朗和朝鲜时，美国失去了面对日益加剧的威胁的机会，最终陷入了更加脆弱的境地。”

但博尔顿攻击的对象不只是特朗普。他毫不掩饰对民主党人的不满，他认为近年来中国局势的发展形成对美国战略利益以及盟友的威胁，奥巴马政府静观却毫无行动。

特朗普在某些方面体现了美国对中国日益增长的担忧。博尔顿同意特朗普的看法，即政治军事力量取决于强大的经济，制止中国牺牲美国利益的“不公平经济增长”是在军事上击败中国的最佳方法。

但博尔顿认为特朗普对中国的威胁并没有实质作为。特朗普的顾问们在思想上严重分裂：他周边有像财政部长史蒂文•姆努钦这样的“熊猫拥抱者”、自由贸易主义者国家经济委员会主任拉里•库德洛、以及鹰派人士如首席贸易谈判代表罗伯特•莱特希泽和白宫贸易顾问彼得•纳瓦罗。

这些内在的冲突，加上特朗普的个性，造成完全混乱的贸易事务。特朗普最喜欢的方式是在椭圆形办公室或罗斯福厅召集一小批幕僚，讨论复杂且有争议的问题，一遍又一遍地循环同样的问题。有时没有解决方案，有时甚至更糟，一天就会有一个结果，但几天后又会有相反的结果。

博尔顿纪录证实了我长久以来的观察：中美贸易冲突其实在2018年底已经暴露了特朗普的底牌，由当时中方的姿态来看，中方已经掌握了特朗普的软肋。

博尔顿带读者到2018年12月1日在布宜诺斯艾利斯G20上举行的习特会现场。博尔顿是晚宴的座上宾，当习近平表示他想与特朗普再合作六年时，双方出现了一个交集的亮点。特朗普回答说，总统的两届宪法限制应该废除。习近平说，美国选举太多，他不想离开特朗普，后者同意了点头。

习近平阐述了中方的立场：美国应该取消之前的关税，或者至少同意放弃新的关税，双方将避免进行有竞争性的货币操纵，并同意不参与任何网络犯罪活动。

特朗普单方面提出美国关税将保持在10％，而不是像他之前威胁的25％。作为交换，特朗普只要求中国增加农产品的购买量，以帮助关键的农业票仓州支持特朗普。如果可以达成协议，美国所有关税将降低。

博尔顿认为这个交易“令人叹为观止”。

到了去年5月，特朗普重新发飙加关税，并指责中方“反悔”，特朗普于去年6月18日通过电话与习近平交谈，计划在日本大阪举行的G20峰会上见面。特朗普首先告诉习近平想念他，然后说，他参与过最受欢迎的事情是与中国达成贸易协议，这在政治上对他来说将是一大利好。

习近平在去年6月29日于大阪举行的会议上告诉特朗普，美中关系是世界上最重要的关系，但据博尔顿说，特朗普将对话转向了美国总统大选，并恳求习近平确保自己获胜。“他强调了农民的重要性，并增加了中国在选举中购买大豆和小麦的数量。”

特朗普随后提出了贸易谈判的破裂，敦促中国恢复之前同意的条款，并缔结“有史以来最激动人心、规模最大的交易”。特朗普还提出，对于剩下的3500亿美元的商品，美国将不征收关税，但他再次缠着习近平尽可能购买更多的美国农产品。

当习近平同意重启贸易谈判，并优先恢复关于农产品的讨论时，特朗普大喜过望，称习近平是“300年来最伟大的中国领导人！”几分钟后又修改为“中国历史上最伟大的领导人”。

博尔顿认为，特朗普与习近平的对话不仅反映了特朗普的贸易政策的不连贯性，而且显示在特朗普心目中，个人的政治利益和美国国家利益混搅在一块儿。特朗普不仅在贸易问题上，而且在整个国家安全领域将个人和国家混为一谈。“在白宫任期内，我很难确定特朗普做出的任何重大决定不是基于连任的算计。”

特朗普其实不把起诉华为和中兴禁售令当成美国法规的执行，而是向习近平做出个人姿态的橄榄枝。因此特朗普在2018年推翻了商务部对中兴施加的罚款。2019年，他对记者表示，如果对贸易协议有所帮助的话，美国可以撤回对华为的刑事诉讼。

为什么民主党人表示不买博尔顿的书？

博尔顿认为，这些基于连任的政治筹码，使特朗普“腐蚀了总统职位的正当性”。博尔顿甚至认为，如果民主党在弹劾特朗普的过程没有那么执迷于乌克兰丑闻，而是花时间更系统地调查特朗普在整个外交政策中的举措，那么弹劾案的结果可能会大不相同。

面对渎职和没有扩大调查范围的指责，主导弹劾案调查的民主党众议员亚当•希夫抨击博尔顿拒绝出庭作证，当时众议院曾寻求博尔顿的证词，但他以白宫未授权而拒绝出庭。现在很多民主党人认为博尔顿刻意不出庭，以便把精彩细节留在书中爆料。

据报道，博尔顿得到了200万美元的预付稿费。众议院议长民主党人南希•佩洛西说：“我可不想花钱买一本代替国会作证的书。”

2月间博尔顿在范德比尔特大学的一场演讲中说：“人们可以争论我该说些什么，应该做些什么。我可以在此时此刻跟打赌你一美元，我的证词不会对最终结果产生任何影响。”

大选前的中美关系

整体而言，博尔顿新书所造成的具体影响是加深了特朗普是只狂吠的纸老虎的形象，近来美国股市对于特朗普不时要与中国脱钩的威胁逐渐感到麻木。

比如说，特朗普在5月14日接受《福克斯新闻》专访时表示：“我们有很多事情可以做，包括全面切断与中国的关系，如果这么做，可让我们省下5000亿美元。” 他甚至在白宫记者会上说，第一阶段协议的墨迹还未干，新冠瘟疫就已到来，“而贸易协议，某种程度上我已不像当初这么喜欢”，暗示可能通过施加关税或撕毁协议方式来向中国就疫情“问责”。

但博尔顿的爆料证实了，寄望特朗普带动中国内部改革的人需要彻底醒悟，因为那从来不是特朗普关注的重点。也因此，在美国大选结束之前，中美关系好不到哪儿去，但也坏不到哪儿去。主要的原因是疫情下美国经济受重创，特朗普没有很多（昏）招可以使了，而他还是眼巴巴地寄望中国为他的票仓州选票“买单”。

果不其然，《彭博新闻》6月19日报道，在夏威夷举行的中美高层会谈之后，中国为了遵守与美国的第一阶段贸易协议，计划加速购买美国农产品，打算采购大豆、玉米和乙醇。

（注：本文仅代表作者个人观点。责编邮箱bo.liu@ftchinese.com）

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《繁荣与萧条：金融泡沫全球史》第11章：中国特色赌场资本主义

经济表现良好，股市就会下跌。经济表现不佳，股市就会飙升。似乎经济好转时，我们都去工作挣钱。经济不景气时，我们都聚在村口赌博。

——匿名社交媒体帖子1

在中国，由于政府建议大家买股票，人人都不顾一切地炒股。

——Marshall Meyer2

（中国）股市成立仅20年，监管不力，与东京或纽约、伦敦等其他西方国家首都的全球交易所相比，它仍然和澳门赌场有着更多的共同点。

——David Pilling3

我们在本书中分析的第一个泡沫，是1720年在贵族政权统治下发生的。在那个时代，统治精英正为内部法统和帝国而争斗，他们发明了泡沫。快进到300年后，中国的独裁统治政权正努力确保内部合法性，打造一个帝国。为此，他们在不到十年的时间里制造了两个泡沫。中国的统治者从过去的泡沫中吸取了教训：要有泡沫，就必须有市场性、投机和杠杆。在20年当中，中国走过了从零市场到受到严格管控的市场，再到接近自由的市场之路。同时，中国的中产阶级也从零发展到人数世界第一。这些中产阶级希望得到未来的保障，从而成为新的投机阶级。最后，中国以保证金交易的形式向金融市场注入巨额信贷，允许投资者利用别人的资金进行投机活动。在中国，近三个世纪的泡沫经历十年内就上演了一遍。

2015年5月，与大学校友在深圳见面时，我们亲身经历了中国的一次泡沫。当时，中国似乎陷入了一场狂热的集体投资。和在中国顶级投行担任资产经理的博士生共进晚餐时，我们得知股价已经相当离谱，同时有无数可疑的新兴技术公司在深交所上市。在深圳，包括出租车司机和服务生在内，人人都在谈论股市。

深圳是新中国发展的缩影。1978年，深圳还是一个只有3万居民的小镇，而到2015年，它已拥有超过1100万居民。什么造成了这种转变？1978年，在改革派邓小平的领导下，中国政府开始实施“中国特色社会主义”政策，逐步将市场引入当时的共产经济体系。作为改革的组成部分，深圳被指定为经济特区，其经济活动很大程度由市场力量驱动，能自由吸引外资、技术和企业。该特区的主要目的是生产用于出口的产成品。

邓小平首次上台时，中国还是个经济落后的国家，人均GDP还不到西欧的十三分之一。但其随后创造了经济史上空前的经济转型。从1978年到2015年，中国的GDP平均每年增长9.7%，而美国的年均增长率为2.7%。中国成了世界第二大经济体。1978年，中国的实际人均GDP约为156美元，但2015年已达到8069美元，增长了51倍。4这样的增长使贫困减少的程度也史无前例。1981年，中国近90%的人口生活在贫困线以下（按2011年的价格，贫困线的标准是1.9美元/天）。2015年，只有0.7%的人口生活在贫困线以下。同样，婴儿死亡率从1978年的52.6‰下降到2015年的9.2‰。中国经济的迅猛发展造就了世界上最庞大的中产阶级群体。据推测，中国的中产阶级人数达到4亿。

邓小平的改革开放政策是务实和渐进的。1987年中国共产党第十一届三中全会上，邓小平本人发表了著名讲话，将改革开放政策总结为“摸着石头过河”。除建立经济特区，农民还被授予��土地种植权，可自行作决定。国有企业管理权从中央下放到地方，国有企业经营者获得了更多自主权。5 1980年代，乡镇企业兴起，这些以市场为导向的企业通常为地方当局所管控。这些企业是劳动密集型企业，受益于农业改革后劳动力供应的大幅增加。1980年代，乡镇企业在中国的发展中发挥了重要作用。6

迈向资本主义体制的第一步是在1990年，当时中国开始合并国有企业，私有化乡镇企业。国有企业被改制为有限责任公司，其股份向员工和其他国有企业发行。无论是中央还是地方政府，都直接或间接地通过国家控股的“法人”（即公司或机构） 持有这些公司的大量股权。有些股票也向公众发行，因此1990年和1991年分别成立了上海和深圳证券交易所。这些改革引入了一些市场性因素，但市场仍然有限且受到高度监管。

中国股市之后的发展见图11.1。从1990年到2005年，在沪深交易所上市的公司数量从8家增加到1341家。然而即使在2005年，这些公司中63.7%的最大股东还是国家——要么打着中央或地方政府的旗号，要么以中央或地方政府法人的身份持股。7即使最大的所有者是个人或非政府法人，国家通常也是第二大所有者，或拥有公司的大量股份。直到2005年，只有个人持有的A股可以在证券交易所交易，国家和非国家法人持有的股票还无法交易。只有得到中国证监会的明确许可，法人和国家才能转让其股份。这意味着在2005年，上市公司62%的股票几乎无法交易。9

图11.1  1990年到2016年沪深两市的上市公司数量8

2001年12月，中国加入世界贸易组织，向融入全球经济迈出重要一步。然而根据入世条款，中国的上市公司要面临对外竞争，不得接受国家援助。10为解决效率低下的问题，不让这些公司在竞争中出局，政府宣布进行新一轮私有化，将非流通股转变为流通股，允许国家将更多的所有权转移到私人手中。然而，由于投资者担心流通股数量增加会削弱其所持股票的价值，他们开始恐慌抛售，改革不了了之。

图11.2 1990年至2015年沪深两市综合指数11

2001年之后，股市表现糟糕：深股指数（如图11.2所示）在2001年7月至2005年7月期间下跌了52.7%。在中国2003年至2005年平均每年10.5%的惊人经济增长背景下，这种失败尤其刺眼。作为回应，政府在2005年再次企图使非流通股进入流通。然而这次，伴随改革而来的是防止恐慌抛售的措施，因为恐慌抛售曾破坏了先前的改革。非流通股股东通常以转让股份来补偿受到不利价格影响的流通股股东。12非流通股被禁售1年，禁售期间不得出售，禁售期结束后2年内可出售的股票数量也有限制。13但为了使第二轮私有化取得成功，当局还需打造一个活跃的股市。

于是，他们开始吸引资金进入股市，以推高股价。事实证明，这是相当简单的任务。由于不发达的社会保障体系，人们不得不为自己的养老问题未雨绸缪，可是中国公民的理财渠道却很少。资本管制阻止资金外流，银行系统被政府完全控制，意味着实际存款利率非常低，且常常为负。2006年初，银行存款利率和短期政府债券的贴现率处于1991年以来的低点，使得股市成为唯一可行的选择。因此，在官方媒体的推动下，股市吸引了越来越多的投资者。随着商业报告显示的高额利润，2006年的股市进一步上涨，经济增长达到12.7%。14

2007年初，沪深股市较上年同期分别上涨130%和98%。这时，大部分非流通股到流通股的转变已完成，但股价仍继续上涨，部分原因在于许多首次进入市场的股民。2007年的前4个月里，有1000万新散户开了户，远超过去4年开户的总和。15不少新股民完全是菜鸟：《纽约时报》报道说，店主、女佣、农民和西瓜小贩们放弃工作，成了当日交易者。16有估算表明，十分之一的中国人直接参与了股票交易。2005年，中国人将7%的存款投资于股市，到2007年底，这一比例已升至30%以上。17不少股民有着奇怪的投资哲学，他们随机选择股票，或者根据股价达到了某个“幸运”的数字而选择。18对一些人来说，鉴于赌场和赌博皆为非法，股市是赌博习惯的唯一合法渠道。

5月末，中国央行行长周小川警告说“市场被高估”，并上调利率。随后，股票交易的印花税也很快上调，以抑制交易活动。然而在股市几次大幅下跌后，官方媒体暗示，如有必要，政府将采取行动支持股市，以此安抚投股民。19股价再次开始攀升。截至2007年10月，上证综指自2005年底以来上涨412%，深证综指则上涨了425%。

然而，此后的股市开始急剧下跌，尽管政府几次企图重振或使其温和紧缩，但股市在接下来的一年稳步下滑。到2008年7月底，早在全世界了解到美国、英国和欧盟银行问题的严重性之前，沪深股市已分别较2007年10月的水平下跌了53%和43%。随后全球金融危机的混乱无疑导致这两个市场继续下滑——截至2008年10月底，沪深股市已较各自的峰值水平下跌了71%和68%。20先前数十亿非流通股的禁售期结束，也可能加剧了股价的下跌。

股市崩盘对中国经济几乎没有直接影响，因为股市在中国经济中占比相对较小。金融危机并不存在：银行没有遭受严重冲击，即使受到冲击，它们在政府掌控下也颇为安全，政府绝不会让其倒闭。而这也给新公司和新项目的融资带来一个后果：投资者对股市不再抱有幻想，使得股权融资更加困难。于是，新兴技术企业难以起步，而大多数老牌公司则恢复了债务融资。21

2008年全球金融危机之后，中国当局担心西方国家对中国出口产品的需求下降，因此实施了大规模刺激计划，银行和影子银行开始向企业、小企业和个人放贷。22一些经济学家将此描述为史上最宽松的货币政策。23其结果是，中国的非政府债务从2007年GDP的116%升至2014年的227%。到2014年，中国当局开始担心影子银行体系的不稳定性质及其债务水平，担心银行无法向企业放贷。他们还担心经济增速放缓（2014年为7.4%，2015年为6.9%）以及此事对其政治合法性和稳定性构成的威胁。24

为解决这些问题，当局通过制造另一个股市泡沫来实施进一步刺激。首先，在2013年11月的共产党第十八届三中全会上，习近平主席宣布放开银行系统和股市，让市场配置发挥决定性的作用。这些计划主要包括改革上市公司的企业治理，淡化地方政府在企业经营中的角色。25中国政府随后对股市进行改革，以降低交易成本，并鼓励公司上市。26他们还于2014年11月推出了“沪港通”，实际旨在邀请外国投资者在中国投资。最终，从2014年11月央行下调基准利率开始，货币政策进一步放松。2015年2月，银行存款准备金率下调，又进一步推动了货币刺激。同年3月初，基准利率再次下调。

《人民日报》等官方媒体为了吸引散户投资者，纷纷发表社论，赞扬股市的优点，解释说股市的表现是当前和未来经济繁荣的标志，并将股票描述为“中国梦的载体”。27宣传机器拼命开动，鼓励人们把存款投入股市。28例如，股市在2014年12月10日下跌8%时，《中国证券报》强烈地认为牛市之路还有很长。292015年4月，上证综合指数突破4000点，《人民日报》发表社论称，这只是牛市的开头。30国家甚至进入了社交媒体领域，付钱给网络评论员（据称每条帖子支付3.5元人民币或0.5美元），让他们对中国经济和股市发表正面评论。31

从图11.2可以看出，沪深两市在2014年7月开始上涨，并于2014年11月降息后加速上涨。当沪深两大股指在2015年6月12日见顶时，上海股市自2014年6月底以来已升值152%，而深圳股市则升值185%。

股价上涨降低了上市公司的融资成本，使他们能够通过发行更多股票和减少债务来修复资产负债表。这使得一些评论员将2015年的泡沫称为“世界最大的债转股交易”。32不过，不断上涨的股价也重振了死气沉沉的新股发行市场——证监会允许自2011年以来不断累积的IPO继续进行。33图11.1显示，上海股市的上市公司数量从2013年的953家增加到2016年的1182家，而深证股市的上市公司数量从1536家增加到1870家。与此同时，公司证券数量大幅增加，上海从2786只增加到9647只，深圳从2328只增加到4481只。34由于新的IPO和新股增发，上海股市的股票数量从2013年的2.5万亿增加到2016年的3.3万亿，深圳股市的股票数量从0.8万亿增加到1.6万亿。公司和股票发行数量增加，主要是受新技术公司以及非必要行业中国有企业试图进行重组、合并和剥离给私人股东的推动。

新的IPO通常会引发极大的追捧。例如，2015年3月，互联网视频播放平台——北京暴风科技股份有限公司的股票获得291倍超额认购，其首日回报率为44%——是监管机构允许的首日最大涨幅。35此后两个月，该公司股价每日上涨10%，而10%是中国证监会允许的单日最大涨幅。公司股价在这两个月里上涨了42倍。为了从人们对新技术的追捧中获利，80家上市公司在2015年的前5个月改了名，以便为自身添加高科技光环。36例如，科冕木业从木地板业务转向网络游戏，并更名为“天神娱乐”。37后来，该公司被指控捏造新闻以抬高股价。类似地，一家酒店摇身一变成为高铁专网，一家陶瓷制造商重塑为清洁能源公司，一家烟花制造商转型为P2P借贷公司。

泡沫即将破裂的第一个迹象出现在5月28日，当时上海股市下跌了6.5%，创下15年来单日最大跌幅，深圳股市则下跌了5.5%。沪深股市的单只股票在任何一天的跌幅不得超过10%——要不是这条规则，股市的跌幅本应更大。而在5月28日，上海股市有260只股票触及了这个界限。38不过市场很快恢复，在6月12日周五创下历史新高。然而在接下来的周一，股市开始暴跌，上证综指和深证综指在一周内分别下跌了13.3%和12.7%。

三件事汇合在一起，引发了崩盘。首先，由于担心市场杠杆率过高，监管机构已采取行动遏制失控的保证金贷款。第二，6月初，货币政策收紧，预示着上海银行间同业拆放利率上调。第三，6月10日，国际指数提供商MSCI拒绝纳入中国股票，从而阻止了潜在的500亿美元外国资金流入中国股市。39

官方媒体的头版评论敦促投资者不要恐慌，接下来的一周，股市稳定下来。40然而这种稳定很短暂，沪深股市在6月26日（周五）分别下跌了7.4%和7.9%；在上海股市，2049只股票达到了10%的涨幅上限。41当时，沪深股市在两周内下跌了近20%。次日，央行采取了反常举措，将基准利率下调0.25%，将存款准备金率下调0.5%。

然而，这些措施仍不足以阻止抛售：6月29日周一开盘时，上海股市下跌3.3%，深圳股市下跌7.9%。作为回应，证监会推出了一系列旨在鼓励人们购买股票的措施，允许投资者用他们的住房和其他不动产作为抵押来借款炒股，承诺打击操纵市场的庄家，降低了两市的结算费用，威胁要惩罚媒体的负面报道。42但上周末，沪深两市继续分别下跌12.1%和16.2%，跌到6月12日峰值水平的28.6%和33.2%。

从7月3日周五收盘到7月6日周一重新开盘，证监会进一步采取措施，试图阻止股市快速下跌。43首先，即将进行的IPO被暂停。其次，为向资本市场注入流动性，证监会宣布中国证券金融公司（一家向证券公司提供贷款的国有银行）将其资本翻两番，达到1000亿元人民币，并从央行获得在公开市场上购买股票的资金。这就将该公司转变成了一家资产管理公司，其任务是买入股票以稳定市场。第三，央行宣布限制期货交易，打击“恶意做空”，惩罚负面的新闻媒体报道。第四，证监会说服21家主要券商和25家大型公募基金利用其资金和影响力稳定市场。

然而，即便这些措施也无效：周一的短暂反弹之后，股市继续急剧下跌，有可能危及中国的整个金融系统。国务院总理李克强和副总理马凯在这一时刻介入，用党的力量救市。447月8日股市收盘后，政府宣布了一系列协调措施。首先，央行明确表示，将向中国证券金融公司注入流动性以购买股票。其次，该公司开始购买小型股和蓝筹股。第三，大股东和高管们被要求回购前半年售出股票的10%至20%，而其中许多人在泡沫破裂前几个月曾大量套现。45第四，银行监管机构宣布，将允许银行以股票为抵押发放贷款。第五，保险监管机构提高了保险公司投资股票的资产比例。第六，财政部承诺将尽一切努力维护市场稳定。第七，公安部宣布将对“恶意”卖空者进行惩处。第八，国有企业被勒令禁止出售股票，292家国有企业承诺购买自己的股票。最后，政府利用宣传机器美言唱好。《人民日报》发表社论称“雨过天晴，彩虹出现”。467月10日，中国著名高校——清华大学的毕业生在毕业典礼开始时被要求高喊“振兴A股，造福人民，振兴A股，造福人民”。47

所有这些措施的结果是，到7月底，市场已收复了部分失地。然而中国当局很快发现，吹大泡沫要比防止泡沫破裂容易得多。8月底和9月初，股市开始了最后的下跌，部分原因是对“恶意”卖空者的限制造成了流动性枯竭。48截至9月15日，沪市和深市分别下跌46.8%和56.6%。然而，这些宽泛的综合指数掩盖了小型股和新兴股崩溃的严重程度，其中许多股票在崩盘期间暂时停牌。

与2007年一样，中国股市崩盘并未导致金融危机，对实体经济的影响似乎也很小。2015年之后中国经济增长确实有所放缓，不过早在股市崩盘之前就开始放缓了。若说有什么不同，泡沫可能帮助中国在2015年实现了增长���标，并暂时掩盖了经济增长放缓的事实。49然而政治驱动的泡沫和避免崩盘的铁腕举措，让人们开始怀疑中国利用自由市场配置资本的可信度。

与2007年的另一个相似之处是数百万新股民进入股市。在政府宣传和坚信政府不会让市场崩溃的鼓励下，普通中国民众将自己的存款投入股市。为满足需求，交易所在全国各地如雨后春笋般涌现，若干券商努力处理着新交易账户的巨大需求。50到2015年，中国的散户约有9000万，比党员人数还多。由于机构投资人和专业基金经理在中国并不多见，这些散户在2015年的股市日交易量中约占90%。51从散户在2015年前5个月内新开了3000万个交易账户——其中仅5月份就新开了1200万个——可以看出，泡沫时期，普通民众对投资的兴趣在增长。52

这些新股民中有很多并未受过教育。当时的调查显示，三分之二的股民高中未毕业。53不少人采取了十分幼稚的投资方法。一位名叫杨亮的新股民像在买菜一样挑选股票，随机购买最便宜的股票。54另一位名叫姜曾格的在泡沫破灭的6月15日买进股票，因为这天正好是习主席的生日。55

经济繁荣时期，媒体报道了一些关于大妈们（即所谓的“老阿姨”）的故事——她们在股市上收获颇丰。这些“老阿姨”白天聚集在交易大厅，一边观察股价走势图的变化，吃着自带便当，一边下单购买股票。2015年，一位张姓阿姨说“中国股市里全是我们这种小人物。在股市赚了10元，那今天你就能美美吃一顿了”。56在选股方面，这些大妈通常比杨亮或姜曾格更精明——她们依靠谣言、命理学和风水理论来帮助自己选择。57至于年轻人，据中国官方媒体的一项调查估算，在泡沫时期，有31%的大学生常常用父母给的生活费炒股。和许多老股民一样，这些大学生相信“尽管中国股市存在风险和泡沫，但国家有能力维持股市健康，防止崩盘”。58

原因

2007年和2015年的泡沫均由政府创造并维持，但两次泡沫产生的原因不同。2007年，中国政府试图进一步私有化上市公司，将其非流通的国有股转换为能够向私人股东出售的流通股。为说服散户购买这些股票，国家制造了股市泡沫。2015年，中国政府面临着不同的问题：如何在解除在2008年全球金融危机后推出的巨额刺激计划的同时，将经济增长保持在政治上可接受的7%水平之上。

制造2007年的泡沫很容易，因为受压制的金融体系使得中国的中产阶级很少有别的方式来处理他们大量的积蓄。他们要么把钱存进利率低于通货膨胀率的国有银行，要么炒股。59尽管保证金融资尚未合法化，但中国银监会在2007年曾暗示，股民一直在用汽车、住房贷款和信用卡借款炒股。60

然而，鉴于中国股民曾受过一次骗，2007年之后，刺激股市所需的信贷规模必须要大得多。2010年，中国首次允许保证金交易；试验期结束后，截至2011年12月底，能以保证金出售的成分股数量从90只增加到280只。612011年后，个人获得保证金贷款的限制被削弱，全球金融危机后的大规模信贷刺激意味着券商拥有了他们渴望的全部流动性。62此外，央行降息，存款利率低于通胀率，鼓励储户去别处寻找更高的投资回报。

2014年，持牌证券公司获准以2:1的杠杆率发放保证金贷款，即每位投资者每持有100元，就能借200元买股票。个人只有持有价值50万元人民币（当时约为7万美元）的现金或证券，并且拥有股票交易账户达6个月或以上，才能获得保证金贷款。然而在2014年之前，非官方或影子保证金贷款通过个人对个人（P2P）在线贷款公司和资金匹配公司开始兴起。影子保证金银行尤其受散户欢迎，因为它们没有设任何要求或资本门槛。此外，投资者还可利用非官方的保证金融资，购买未列入中国通证委批准的适合保证金贷款的股票名单的股票。它们还允许投资者借入更多：影子保证金银行的最大杠杆比率通常为5:1。为了竞争，官方券商降低了开设保证金账户的资格标准。63

2015年，股市上的保证金贷款规模空前，据估计，保证金贷款支撑了中国股市市值的20%至25%。64从2014年10月到2015年6月，保证金贷款的数额翻了两番，从6980亿元人民币（1040亿美元）增加到2.7万亿元人民币（4040亿美元）。652014年股市开始上涨之前，影子保证金贷款行业规模很小，但在泡沫顶峰时，影子保证金贷款占所有保证金贷款的55%至75%。66追加保证金通知的激增解释了股市为何在2015年下跌得如此之快，以及政府提振市场的努力为何基本无效。如同1929年的美国，保证金贷款助长了泡沫，这使崩盘来得更迅速、更猛烈。

2007年和2015年的泡沫中，中国的市场性发生了根本改变。2007年泡沫的整个基础就是将非流通股大规模地转换为流通股。习主席在第十八届三中全会上声明之后，2014年年初，交易费用大幅减少。随后，交易所的数量如雨后春笋，中国民众买卖股票更加方便。此外，同1920年代的美国一样，从2014年开始，随着保证金贷款普及和非官方保证金贷款兴起，股票对更广大范围内民众的吸引力与日俱增。市场性增加和泡沫期间刺激政策的影响见图11.3，图种展示了沪深股市的日均成交额。每次泡沫的前一年，成交额都会增加；而每次泡沫期间，交易量都会大幅增加。

图11.3 1991年至2016年沪深两市日均成交额（亿元人民币）67

2007年和2015年，中国股市投机盛行。正如上文所述，在两次泡沫间的繁荣期，数百万新股民被吸引到股市中，其中许多人纯粹是势头交易者。682014年和2015年，保证金贷款的普及使他们方便地进入市场。69大量散户（占当时股市投资的80%至85%）意味着这些势头交易者对中国股市的走势产生了重大影响。对互联网和新闻媒体的限制使政府实际上控制了投资者可以获取的信息，更容易操纵价格上涨。70正如1840年代中期英国的大众化投机催生了铁路股的巨大泡沫，中国的大众化投机（尤其是在2015年的泡沫）导致了规模空前的泡沫。

2007年，反向投机实际是不可能的，因为卖空是非法的。71这些卖空限制让势头交易者能够在没有知情交易者调整价格的情况下推高股价。722014年，为提高股市效率，国务院已准许卖空，但只针对280只蓝筹股。73这280只股票只是2015年在沪深上市的9354只公司证券的一小部分，因此对于大多数股票，卖空仍受到严重限制。

在许多方面，中国民众倾向于将沪深股市当作赌场。2015年，保证金贷款意味着中国新兴且不断壮大的中产阶级可以在股市里赌一把了。约翰·梅纳德·凯恩斯等人在1930年代批评的赌场资本主义，在中国繁荣盛行。

中国的泡沫属于泡沫三角运作的最佳案例。这些案例表明，市场性和投机是关键，泡沫的规模在很大程度上取决于杠杆形式的可用燃料数量。这些也是政府如何以及为何制造泡沫的清晰例证。然而与其他泡沫事件不同的是，中国的泡沫破灭后，并未出现萧条或广泛的动荡。其中一个原因是国家完全介入经济，这在世界上绝无仅有。于是政府得以让全社会分担损失。此外，主要银行归政府所有，因此银行拥有国家及其财政权力的全面支持，没有倒闭的风险。

在许多方面，中国的泡沫与1720年的第一场泡沫相似。在这两种情况下，泡沫均属人为设计，以帮助将流动性较低的政府债务转化为流动性较强的股权。1720年，主导经济、控制媒体的法国政府发现，尽管他们企图引入一系列日益严厉的措施，却无法阻止泡沫破灭。2015年，中国政府发现自己落入同样境地。1720年，法国和英国政府把约翰·劳和南海董事当作替罪羊，企图免于为崩盘担责。2015年，中国共产党的作为完全一样，将泡沫归咎于证监会主席肖钢。肖钢被迫公开承认自己失职，并于2016年初被免职。74历史重演了——也许是悲剧，也许是闹剧。

注释（略）